99精品国产一区二区_欧美日韩一区二区在线播放_在线中文字幕一区二区精品区_精品无码人妻一区二区三区品

1、 歷史復盤：如何投資家電股？

1.1、 2021 年行情回顧：未曾有過的艱難

年度視角：2021 年是家電板塊的“失意之年”。截至 2021 年 9 月底，家用電器 板塊的表現(xiàn)不盡如人意，年內(nèi)下跌 24.2%，排名 28 個申萬行業(yè)末位，這是 2005 年至今最為糟糕的年度呈現(xiàn)。究其原因我們總結(jié)為四點：（1）國內(nèi)上游通脹：原材料漲價引起利潤率下滑擔憂，21H1 白電可變成本漲幅超過 17H1 漲價周期。（2）國內(nèi)下游“通縮”：疫情沖擊居民收入增長以及家電更新需求；（3）出 口走入高基數(shù)：20H2-21H1 白電外銷的景氣度處于近 5 年高位，市場已經(jīng)步入 長達 1 年的高基數(shù)周期；（4）風格偏向新興產(chǎn)業(yè)和上游周期：流動性寬裕程度 超預期，春節(jié)后景氣度取代長期確定性成為主要投資取向，高景氣類資產(chǎn)（新能 源汽車、光伏、半導體）以及上游周期行業(yè)大幅上漲，同時消費類資產(chǎn)不斷下行。

月度視角：年內(nèi)家電連續(xù) 8 個月跑輸大盤，9 月微幅跑贏止住頹勢。（1）21Q1 家電指數(shù)跑輸 Wind 全 A 指數(shù) 4.7 個百分點，年初地產(chǎn)調(diào)控加嚴拖累產(chǎn)業(yè)鏈，春 節(jié)后全球經(jīng)濟復蘇+貨幣收緊預期，十年期美債收益率突破 1.5%，高估值抱團 資產(chǎn)出現(xiàn)回撤。（2）21Q2 家電大幅跑輸大盤 17.4 個百分點，碳中和背景下原 材料價格再破前高加劇了利潤率承壓的擔憂。（3）21Q3 家電跑輸大盤 9.4 個 百分點，其中 7-8 月的不佳表現(xiàn)反映了出口退坡預期疊加原材料高位壓力，9 月 家電微幅跑贏市場，止住頹勢（估值調(diào)整基本到位+周期股回撤伴隨資金調(diào)倉）。

個股視角：傳統(tǒng)品種股價承壓，行業(yè)景氣度+自身阿爾法成就細分龍頭。（1）高 景氣資產(chǎn)表現(xiàn)優(yōu)異：德業(yè)股份（光伏逆變器業(yè)務高速成長）、科沃斯（洗地機行 業(yè)指數(shù)級增長+添可一家獨大）、億田智能（集成灶行業(yè)高景氣+股權(quán)激勵全面改革）是 2021 年前三季度為數(shù)不多股價明顯上漲的細分龍頭。（2）傳統(tǒng)家電龍 頭暫時受困：截至 9 月 30 日很多品牌出現(xiàn)不同程度下跌，其中某品牌年內(nèi)跌幅超 30%。（3）國內(nèi)消費恢 復低于預期，可選消費受影響較大，廚房小家電個股回撤明顯，前三季度新寶股 份和小熊電器股價下跌超過 50%。

1.2、 歷史歸因：家電何時產(chǎn)生超額收益？

1.2.1、絕對收益：盈利支撐正收益，下跌年份“殺估值”

絕對收益特點：盈利支撐正收益，下跌年份普遍“殺估值”。2008-2021 年的 14 年間，家電板塊有 8 年獲得正絕對回報：（1）上漲的 8 年里，盈利在其中 5 年扮演更重要的角色，但也不乏估值唱主角的年份，如 2015 年（貨幣環(huán)境趨松）， 2019-2020 年（風險偏好反彈+機構(gòu)抱團消費）。（2）下跌的 6 年里，家電或 多或少被“殺估值”，2008 年（金融危機）和 2018 年（貿(mào)易摩擦）風險偏好 急降，2010-2011 年無風險利率上升（加息升準）+風險偏好和預期增長下行（地 產(chǎn)收緊+歐債危機），2021 年（截至 9 月 30 日），家電市盈率相較 2020 年末 -43%，其背后是短期基本面的壓力，格力和美的 21 年中報合計歸母凈利潤相較 19 年中報下滑 16%。

絕對收益的背后是盈利周期的冷暖變遷。（1）盈利上行期捕獲絕對收益：除 2014-15 年由流動性寬松引發(fā)的普漲行情，過去 14 年家電的絕對收益大部分收 獲于盈利上行階段，其上漲幅度取決于利潤彈性、流動性環(huán)境和風險偏好。盈利 上行期間，地產(chǎn)銷售在監(jiān)管邊際放松后半年左右見底，家電利潤增速見底滯后地 產(chǎn)銷售 1 個季度，股價則領(lǐng)先財報公布約 1 個季度便開始向上。（2）過去 14 年家電行業(yè)經(jīng)歷過四輪基本面下行，期間絕對收益的多寡大體上由風險偏好或流 動性支配，呈現(xiàn)“隨波逐流”的貝塔屬性。下行期間，地產(chǎn)銷售在地方監(jiān)管層面 收緊后 1 個季度內(nèi)見頂，家電利潤增速在隨后 1 年內(nèi)見頂。最近一輪的下行周期始于 2017Q2，自 2018 年起家電板塊絕對收益更大程度由估值波動主導。

1.2.2、相對收益：盈利上行期兼具超額回報

相對收益特點：盈利上行期兼具絕對和相對收益。（1）明顯超額回報發(fā)生在絕 對收益大年。2009 年、2012-2013 年、2016-2017 年、2019 年均有超過 10 個 百分點的超額收益，這些年家電相對全 A 具備顯著超額利潤增長，其中 2013 年 和 2017 年同為地產(chǎn)監(jiān)管環(huán)境邊際寬松的后周期業(yè)績兌現(xiàn)，家電利潤和估值提升 幅度均超全 A；（2）2021 年是繼杠桿牛后首次明顯跑輸。家電在熊市里具備防 御屬性，2008 年和 2011 年跑贏 Wind 全 A（非金融石化），2018 年僅略微跑 輸，防御價值的本源在于穩(wěn)定的相對盈利增長。過去 14 年，家電明顯跑輸僅出 現(xiàn)在 2014-15 年（杠桿牛，家電估值漲幅不及大盤）以及 2021 年前三季度（家 電跑輸大盤 32 個百分點，拆解來看市盈率增幅落后 25pcts，凈利潤增幅落后 20pcts）。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

2、 2021 年基本面回顧：傳統(tǒng)品類平穩(wěn)發(fā)展，新興品類景氣高漲

總概：傳統(tǒng)品類增長疲軟，新興品類量額穩(wěn)升。以 2019 年為基數(shù)，2021 年以 來傳統(tǒng)品類的增長略顯乏力（主因更新需求主導，而居民收入恢復較慢），其中 冰箱、洗衣機表現(xiàn)尚可，空調(diào)下滑明顯，大廚電負增長態(tài)勢延續(xù)，廚房小家電則 因去年同期受益于疫情面臨高基數(shù)及需求透支影響，今年量價均表現(xiàn)不佳。新興 品類方面，洗碗機、集成灶、清潔電器、掃地機器人、電暖器等整體景氣度較高。

2.1、 白電：外銷強勁，內(nèi)需疲軟

空調(diào)出廠：內(nèi)需疲軟，出口強勁。2021 年家用空調(diào)外銷雖不及 2020 年下半年 般強勁，但與內(nèi)銷增速相比更為積極。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2021 年 Q1/Q2 外銷 量較 2019 年同期的兩年復合增速分別為+6.3%/+6.5%，而內(nèi)銷量累計復合增速 分別為-9.5%/-7.1%。2021 年上半年內(nèi)銷尚未恢復至 2019 年同期水平，主要由 于龍頭企業(yè)的備貨模式變遷，線下消費能力恢復尚需時日，全國天氣也并無大面 積持續(xù)高溫。（報告來源：未來智庫）

空調(diào)零售：量減價增，需求較弱。奧維云網(wǎng)推總數(shù)據(jù)顯示，2021 年 Q1/Q2 空調(diào) 全渠道零售量同比+65%/-20%（較 2019 年同期的兩年復合增速分別為 -10.3%/-10.1%），而全渠道零售價則分別同比+14%/+8%，量減價增主因終端 景氣度較弱，一方面產(chǎn)品被動提價壓制需求，另一方面部分地區(qū)疫情反復疊加多 地雨水天氣，空調(diào)需求受到影響。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

空調(diào)渠道庫存：2021 年上半年先升后降，下半年以來環(huán)比略有提升。產(chǎn)業(yè)在線 數(shù)據(jù)顯示，自 2020 年 7 月后老能效空調(diào)不再生產(chǎn)，老能效產(chǎn)品去庫相對有效。2021 年以來渠道庫存先升后降，1-8 月渠道庫存均值為 3.4 個月，處于近年較低 水平。分品牌來看，渠道庫存主要來自于格力、美的和奧克斯，體量占比依次約 為 1/3、1/7、1/7。

冰箱&洗衣機出廠：外銷相對強勁。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，受益于海外需求的持續(xù) 旺盛，2021H1 冰箱/洗衣機的外銷量較 2019 年同期的兩年復合增速分別為 +13%/+7%，而二者內(nèi)銷量累計復合增速為-1.5%/-2.3%，不及 2019 年同期水 平。自今年下半年開始，內(nèi)銷相對清淡，主因汛情、疫情等影響運輸和經(jīng)銷商拿 貨，疊加部分企業(yè)檢修生產(chǎn)線以及淡季放假因素；而歸因于海貨運力緊張，同時 部分海外國家生產(chǎn)加速，下半年外銷增長壓力加大。

洗衣機&冰箱零售：價格復蘇較順。奧維云網(wǎng)推總數(shù)據(jù)顯示，2021 年 Q1/Q2 冰 箱全渠道零售價同比為+12%/+13%（較 2019 年同期的兩年復合增速分別為 +2%/+5%）；2021 年 Q1/Q2 洗衣機全渠道零售價同比為+1.4%/+5.7%（較 2019 年同期的兩年復合增速分別為-0.3%/+1.8%）。2019 年至 2020Q2，在成本高 壓緩解后出現(xiàn)的價格競爭、渠道下沉、疫情擾動等影響，冰洗價格走低；2021 年在成本上漲驅(qū)動和高端化轉(zhuǎn)型中，冰箱和洗衣機的零售價格均有小幅上漲。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

2.2、 大廚電：內(nèi)銷增長轉(zhuǎn)正，均價走勢較強

大廚電出廠：內(nèi)銷相對疲軟，21H2 步入正軌。2021 年上半年油煙機內(nèi)銷相對 疲軟，2021Q1/Q2 內(nèi)銷較 2019 年同期的兩年復合增速分別為-13%/-2.5%，主 因 2021 年以來地產(chǎn)市場管控嚴格疊加產(chǎn)品提價擠壓需求空間；而全年來看，內(nèi) 銷量增速降幅縮小并在下半年轉(zhuǎn)正，主因家裝、工程渠道逐步開放發(fā)展，同時渠 道下沉深化，頭部品牌繼續(xù)引領(lǐng)行業(yè)復蘇；外銷因基數(shù)效應高位回落，產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2021H1 油煙機內(nèi)銷/外銷同比+3%/+57%，較 2019 年同期的兩年復 合增速為-7%/+15%。

大廚電零售：量減價增。奧維云網(wǎng)推總數(shù)據(jù)顯示，大廚電整體（油煙機、燃氣灶、 消毒柜）2021 年 1-8 月全渠道零售量/價同比-3.6%/+12%（較 2019 年同期的 兩年復合增速分別為-8%/+4%）。整體來看 2020Q4 以前，油煙機等大廚電的 零售量/價不斷走弱，主因受地產(chǎn)銷售低迷，需求較弱，同時廠商促銷較多；2020Q4 至今，全渠道零售價轉(zhuǎn)入正增長區(qū)間，歸因于原材料價格上漲和高端化 趨勢。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

2.3、 廚房小家電：紅利期后的負重前行

廚房小家電：需求透支+競爭加劇，全渠道零售量/價均處下降通道。奧維云網(wǎng)推 總數(shù)據(jù)顯示，2021 年 1-8 月廚房小家電1全渠道零售量/價同比為-11%/+3%（較 2019 年同期的兩年復合增速分別為-6%/-6%），在經(jīng)歷 2020 年疫情居家時間 延長帶來的紅利期后，小家電在 2021 年的需求被透支，同時行業(yè)競爭加劇，全 渠道價格處于下降通道（較 2019 年同期），零售份額進一步向線上渠道轉(zhuǎn)移也 加重了價格競爭。

2.4、 新興家電：景氣較高，結(jié)構(gòu)優(yōu)化

掃地機：產(chǎn)品升級+供應鏈緊張致零售均價快速上揚。奧維云網(wǎng)推總數(shù)據(jù)顯示， 2021 年 1-8 月掃地機器人全渠道零售量/價同比為-4%/+34%（較 2019 年同期 的兩年復合增速分別為-1%/+20%），零售量基本持平；而受益于技術(shù)升級驅(qū)動 產(chǎn)品更新?lián)Q代，以及原材料價格上漲和芯片短缺等影響，零售價得以快速提升， 全渠道零售額同比+29%（較 2019 年同期的兩年復合增速為+19%）。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

新興廚電：高端和集成類家電的需求高漲

1）洗碗機：奧維云網(wǎng)推總數(shù)據(jù)顯示，2021H1 全渠道零售量/價同比為 +10%/+13%（較 2019 年同期的兩年復合增速分別為+21%/+1.4%），自 2020Q2 開始，洗碗機零售量的高速增長態(tài)勢逐漸降溫。展望下半年，洗碗機內(nèi)銷因疫情 導致需求提前釋放，后續(xù)增速逐漸放緩；外銷壓力較大，主因部分港口暫停作業(yè)， 出口運價大幅上升。

2）集成灶：奧維云網(wǎng)推總數(shù)據(jù)顯示，2021 年 Q1/Q2 集成灶全渠道零售量同比 為+145%/+30%（較 2019 年同期的兩年復合增速分別為+28%/+21%），一方 面消費者對于高集成度廚電產(chǎn)品的需求逐漸增加，另一方面廠商加大全渠道營銷促銷，集成灶景氣度維持在較高水平。2021 年 Q1/Q2 全渠道零售價同比 +8%/+12%，除原材料成本上漲，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)升級，蒸烤一體集成灶和蒸烤 獨立集成灶零售額份額大幅提升，也幫助了整體均價較快上漲。

新興顯示領(lǐng)域，激光電視和智能微投景氣度維持。1）激光電視：根據(jù)洛圖科技，2021H1 受成本壓力，激光電視市場均價同比提 升 8%，市場銷售量則同比提升 34%，目前激光電視的用戶對價格相對不敏感， 歐洲杯賽事增加海信激光電視的曝光度，觀賽需求導致電視銷量提升，激光電視 品類獲得大眾歡迎。2）智能微投：根據(jù)洛圖科技，2021H1 中國智能投影市場銷售量同比增長 36%；銷售額同比增長 38%，總體依然保持強勁；雖然 DMD 芯片緊缺，但終端均價基 本與去年同期持平。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

3、 2022 年外部因素展望：原料+地產(chǎn)邊際改善，強勁出口趨于收斂

3.1、 原材料：價格或已見頂，成本壓力回落

原材料價格同比壓力回落。從 2020 年下半年開始，隨著全球流動性增加、疫情 后經(jīng)濟恢復及供給端收緊，大宗商品迎來漲價周期，2021Q2 鋼材、銅、鋁、塑料價格同比增長 61%、60%、43%、67%。2021Q3，除鋁價繼續(xù)攀升外，鋼材、 銅、塑料均有不同程度的降價，疊加基數(shù)抬升，2021Q3 主要原材料的同比增速 均有所回落。

預計主要原材料的價格大概率見頂。流動性層面，全球 M2 增速在 2021 年 2 月 份開始見頂回落，大宗商品價格上漲動能逐步衰減；需求層面，全球 PMI 在 5 月見頂后回落，隨著 9 月份美國財政補貼停止，預計美國商品需求將進一步下滑；供給層面，PPI-CPI 剪刀差處于歷史高位, 但也意味著供給側(cè)約束糾偏的可能性 正在加大。綜上所述，我們預計 2022 年主要家電原材料價格將面臨高位回落的 局面，家電企業(yè)的成本壓力逐步緩解。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

成本端邁過艱難時刻，迎來邊際改善。在產(chǎn)品價格和成本方面，2020 年家電產(chǎn) 品均價由于疫情經(jīng)歷了 Q1 下降，Q2-Q3 持續(xù)回升的 V 字反彈，Q3-Q4 原材料 價格同比大幅上升，重現(xiàn) 2016-2017 年成本快速攀升突破價格增速線的現(xiàn)象。在 2021H1 主要家電原材料成本顯著承壓，盡管產(chǎn)品均價不斷走高，但不足以充 分抵消，其可變成本的同比壓力基本已經(jīng)超過了 2016-17 年。2021Q3 家電的成 本壓力出現(xiàn)邊際緩解，結(jié)合產(chǎn)品提價和原材料價格走勢，我們認為未來一年家電 企業(yè)的成本壓力將會持續(xù)呈現(xiàn)邊際改善趨勢。

敏感性分析：若 2022 年主要原材料價格同比下調(diào) 10%，預計空調(diào)成本下降 8%， 毛利率提升 5.4pcts。以空調(diào)市場為例，假設(shè)明年原材料價格下調(diào)，且空調(diào)產(chǎn)品 價格不變，以美的集團、格力電器、海信家電、海爾智家這四家公司的 2020 年 度財報為基礎(chǔ)，當銅、鋼、塑料、鋁的價格均下調(diào) 10%，空調(diào)成本將下降 8%， 毛利率則有望提升 5.4pcts，家電企業(yè)的盈利能力有望迎來修復。

3.2、 房地產(chǎn)：地產(chǎn)調(diào)控或有邊際趨緩可能

2021 年地產(chǎn)調(diào)控政策收緊，下半年房屋銷售跌幅擴大。最近一輪房地產(chǎn)緊縮大 概起始于 2020 年底，地方＊＊因城施策，高頻出臺樓市調(diào)控，重點針對限售、 限價、限購、限貸、土地出讓管理及二手房成交參考價機制等多方面；進入 21Q3 已有超 30 個城市累計發(fā)布超 70 條調(diào)控政策，調(diào)控預期逐漸升溫。這一輪地產(chǎn) 緊縮政策使得今年全國商品房銷售面積增速逐漸降溫，二手房市場熱度也逐漸消 散，土地成交面積和地產(chǎn)開發(fā)投資增速放緩。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

21Q4 經(jīng)濟增速下行壓力加大，地產(chǎn)調(diào)控或有邊際放緩可能。隨著海外經(jīng)濟活動 恢復，中國 PMI 新出口訂單連續(xù)五個月下滑，預計出口在第四季度存在放緩壓 力，同時國內(nèi)的消費及投資相對虛弱，整體經(jīng)濟增長相對乏力。21Q4 中國經(jīng)濟 增速下行壓力加大，貨幣政策或出現(xiàn)邊際寬松。9 月 29 日，人民銀行、銀保監(jiān) 會聯(lián)合召開房地產(chǎn)金融工作座談會，在“房住不炒”總基調(diào)下，四季度調(diào)控政策 環(huán)境或有改善，各地繼續(xù)大力度加碼地產(chǎn)調(diào)控的可能性降低，按揭貸款額度和放 款時間、房貸利率、限簽等政策均有微調(diào)可能。

3.3、 出口增速回落，業(yè)績影響有限

家電出口金額同比增速趨勢性回落。海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2021 年 Q1/Q2 家用電 器出口金額同比增速+116%/+42%，該數(shù)據(jù)自今年 2 月開始趨勢性回落。需求 端看，隨著歐美主要經(jīng)濟體逐步接近群體免疫狀態(tài)，以及大流行病失業(yè)補貼發(fā)放 結(jié)束，歐美耐用品消費逐步恢復至正常水位。供給端看，隨著全球家電產(chǎn)能和物 流運輸恢復，自去年下半年開始的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移逐漸告一段落，但短期來看仍受新冠 疫情波動影響。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

美國家電消費支出與成屋銷售基本同步，家電消費同比即將迎來向下拐點。目前 美國的房地產(chǎn)市場基本上是存量房交易，2021H1 美國成屋銷售 3640 萬套（占 比 88%），新建住房銷售僅 487 萬套（占比 12%）。因此，家電家具消費變化 與成屋銷售變化保持高度的一致性，且由于存量房即買即住，因此家具家電消費 滯后性很小，二者的同步性高。展望未來一年，家用設(shè)備消費同比增速即將迎來 向下拐點。2021Q2 美國新建住房銷售同比增速已從 2021Q1 的 27.5%下降至 4.2%，三季度降幅進一步擴大，且 2021 年 8 月成屋銷售數(shù)量增速已落入負區(qū)間， 根據(jù)上述分析我們判斷疊加基數(shù)效應，后續(xù)美國的家電家具消費將出現(xiàn)向下拐 點，對于中國家電的出口，未來一年的壓力較大。

出口增速回落對于上市公司利潤的影響較小。2020-2021H1 白電出口量同比以 及外銷占比均有較大幅度提升，但上市公司外銷毛利潤增長并不明顯甚至出現(xiàn)下 滑，主因原材料價格和海運費用明顯上漲，同時出口調(diào)價周期較長。展望 2022 年，預計家電行業(yè)出口逐步回歸正常年份水平，但出口回調(diào)對于企業(yè)利潤的影響 并不明顯，一方面當前白電外銷毛利率處于較低水平，另一方面原材料價格下調(diào) 對于毛利率的拉升作用較大（如 3.1 測算）。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

4、 2022 年家電基本面展望：寒冬已過，暖風徐徐

4.1、 白電：內(nèi)需逐漸回暖，出口自然回落

空調(diào)：預計 2022 年內(nèi)需回暖+出口回落，國內(nèi)均價溫和上漲。1）內(nèi)銷：預計 2021 年國內(nèi)空調(diào)銷量 8430 萬臺，同比增長 5%，對應 21H2 同比增長-2%低于 全年增速，主因去年下半年基數(shù)較高且 2021Q3 內(nèi)需不及預期?？紤]到國民經(jīng)濟 恢復疊加地產(chǎn)嚴控可能的邊際放松，預計 2022 年空調(diào)內(nèi)銷市場溫和復蘇，內(nèi)銷 量或達 9100 萬臺，同比增速+8%。2）外銷：2020 年下半年起，空調(diào)出口經(jīng)歷 了較長的繁榮時期，但考慮到國外供應鏈恢復以及實物需求回落，預計 2021H2 開始外銷增速有所回落，2021-2022 年外銷量的同比增速為+11%/+2%，其中 2021H2 同比+5%。3）終端均價：原材料大幅漲價+2020 年基數(shù)較低，空調(diào)零 售價望在 2021 年迎來較大幅度的提升（同比+8%）；預計 2022 年原材料壓力 走弱但終端需求回暖，零售均價有望保持溫和復蘇（同比+2%）。

空調(diào)：CR3 有望繼續(xù)提升，龍頭內(nèi)部競爭加劇。在企業(yè)競爭方面，格力、美的、 海爾占據(jù)前三甲，且行業(yè)集中度進一步提升。一方面，由于空調(diào)市場目前處于以 換新需求為主的存量市場，消費者此時會傾向于選擇頭部品牌，同時在經(jīng)歷疫情、 過去一年成本壓力驟增后，小品牌的生存空間被壓縮，疊加近期能耗雙控的政策， 行業(yè)集中度有望再度提升；另一方面，行業(yè)龍頭的競爭也在加劇，其中格力加快 渠道改革及數(shù)字化轉(zhuǎn)型，尤其是線上市場的發(fā)力帶來一定增量；美的則是基于用 戶需求及生態(tài)場景持續(xù)探索產(chǎn)品創(chuàng)新、提升渠道效率。

冰箱&洗衣機：預計 2022 年內(nèi)銷低增長，出口面臨一定壓力。1）內(nèi)銷：冰洗內(nèi) 銷市場在 2021H1 經(jīng)歷較快恢復（基數(shù)較低），同比增速分別為+10%/+12%， 后續(xù)來看需求穩(wěn)定+基數(shù)增大，預計 2022 年冰箱和洗衣機內(nèi)銷增速分別為 +1%/+2%。2）外銷：歐美地區(qū)的收入補貼政策接近尾聲，耐用品消費面臨向下 拐點，冰洗外銷市場面臨一定壓力，預計冰箱和洗衣機 2022 年外銷增速分別為 +2%/+2%。3）終端均價：預計 2021 年冰箱/洗衣機終端價格分別+9%/+6%， 展望未來原材料價格或?qū)⒏呶换芈?，預計冰箱/洗衣機 2022 全年均價 +1%/+0.6%。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

冰箱：高端化競爭趨勢下龍頭企業(yè)優(yōu)勢較大。冰箱總出貨的市場份額被海爾、美 的、海信占據(jù)前三，目前 CR3 在 50%左右。國內(nèi)冰箱市場競爭轉(zhuǎn)向高端化，大 容積、保鮮、除菌以及各類新式功能受到消費者喜愛，龍頭企業(yè)采取多元化品牌 布局以占領(lǐng)消費者心智，如海爾的卡薩帝在萬元價格線以上占有穩(wěn)固地位，預計 未來具備高端品牌的龍頭企業(yè)會逐步搶占其他品牌的份額。外銷市場美的海信表 現(xiàn)更為出色，目前出口面臨回調(diào)壓力，龍頭企業(yè)的韌性更強，預計行業(yè)集中度或 繼續(xù)提升。（報告來源：未來智庫）

洗衣機：雙寡頭格局穩(wěn)定，或繼續(xù)提升。洗衣機競爭格局更為清晰，海爾和美的 形成的雙寡頭格局市場地位穩(wěn)固，帶動 CR3 快速提升。洗衣機市場主流消費轉(zhuǎn) 向高端化、品質(zhì)化和套系化，滾筒洗衣機、干衣機、大容量產(chǎn)品的市場份額持續(xù) 增加，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級顯著。頭部企業(yè)美的和海爾是率先走向轉(zhuǎn)型升級之路的 制造企業(yè)，品牌力和產(chǎn)品力不遜于國外品牌，預計未來雙寡頭格局維持，CR3 或繼續(xù)提升。

4.2、 大廚電：內(nèi)銷隨地產(chǎn)回暖而恢復

油煙機：預計 2022 年內(nèi)銷增速反彈至 4%，外銷增速或下滑至 6%。1）內(nèi)銷：產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示 2017-2020 年油煙機內(nèi)銷量呈下滑態(tài)勢，由于低基數(shù) +20H2-21H1 地產(chǎn)旺銷，2021 年油煙機內(nèi)銷量見底反彈，21H2 房地產(chǎn)政策調(diào)控 趨嚴，但后續(xù)按揭貸款的量價有望邊際放松，以保障剛需者的貸款需求，預計 2021-2022 年油煙機內(nèi)銷增速為+3%/+4%。2）外銷：外銷市場需求持續(xù)旺盛， 預計 2021 年油煙機外銷量增速仍將保持較高水平，2022 年則受出口高基數(shù)和 需求趨軟影響，預計同比增速下滑至 6%。3）零售均價：結(jié)合 2021 年 1-8 月的 均價增速，同時考慮到原材料成本的邊際改善及需求回暖預期，預計 2021-2022 年全渠道零售均價分別同比+9%/+2%。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

油煙機：國內(nèi)市場集中度逐漸攀升，頭部企業(yè)具備渠道和品牌優(yōu)勢。相較于三大 白，油煙機的行業(yè)集中度較低，但內(nèi)銷量 CR3 已逐步攀升至 42%。近年來，受 制于地產(chǎn)銷售一般，疊加疫情挑戰(zhàn)，頭部企業(yè)調(diào)整市場策略實現(xiàn)增長，中小企業(yè) 相對比較保守，差距不斷拉大。從渠道看，頭部企業(yè)加大下沉渠道開發(fā)，同時在 工程渠道布局效果良好；從品牌來看，廚電高端化趨勢確定，老板、方太、華帝 高端形象突出，成長性優(yōu)于其他品牌，預計將帶動行業(yè)競爭向寡頭格局靠攏。

4.3、 廚房小家電：后疫情時代有望加速修復

高基數(shù)+可選屬性重，廚房小家電公司經(jīng)營尚處爬坡期。受益疫情帶來的居家用 品需求上升，2020 年普遍是廚房小家電公司的上升期，其財務數(shù)據(jù)和資本市場 表現(xiàn)均可圈可點。2021 年后疫情時代，廚房小電公司或多或少面臨經(jīng)營壓力， 其背后是較高基數(shù)+原材料價格壓力+居民收入增長乏力，其中居民可支配收入 增長放緩以及預防性儲蓄傾向上升對可選屬性較重的廚房小家電消費產(chǎn)生較大 影響。數(shù)據(jù)表明，居民可支配收入于 20Q1 觸底并緩慢爬升，21Q2 可支配收入 相對 19Q2 的兩年平均增長 7.4%，仍低于 2019 年接近 9%水準。這其中，鄉(xiāng)村 消費修復更為緩慢，這與農(nóng)村外出務工減少有關(guān)。此外，城鎮(zhèn)居民的消費傾向也 偏低，央行“城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查”中“更多儲蓄占比”反映 2020 年上半年儲蓄 意愿出現(xiàn)跳升，此后該指標逐步下降但仍高于疫情前。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

疫情逐漸褪去，居民收入增長恢復，廚房小電市場有望加速修復。2021 年以來 國內(nèi)疫情多源多點發(fā)生，居民出行和消費減少對可支配收入以及可選消費市場沖 擊較大。展望 2022 年，隨著疫情防控進一步完善，就業(yè)穩(wěn)定向好，居民收入增 加，居民消費需求有望不斷釋放，廚房小家電市場恢復態(tài)勢或?qū)⒓铀?。從線上數(shù) 據(jù)看，主要廚房小家電公司零售金額同比呈現(xiàn)筑底態(tài)勢，其中蘇泊爾向好態(tài)勢明 顯，線上零售額同比自 21 年 4 月觸底后反彈，至 21 年 8 月已達 25%。

4.4、 新興家電：集成灶延續(xù)高增，清潔品類不斷創(chuàng)新

4.4.1、集成灶：2022 年零售額同比或?qū)⒕S持 30%以上

行業(yè)判斷：規(guī)模逆勢增長，競爭趨于激烈。2021 年 1-8 月國內(nèi)集成灶市場零售 額 152 億元（同比+60%），零售量 182 萬臺（同比+43%）；同期傳統(tǒng)油煙機 零售額 208 億元（同比+12%），零售量 1366 萬臺（同比+1%）；集成灶銷量 相對油煙機滲透率攀升至 11.8%。展望 2022 年，集成灶行業(yè)有望繼續(xù)逆勢增長， 預計行業(yè)零售額增長將維持 30%以上，剛剛上市的集成灶企業(yè)們有較大的動力 和資本在渠道拓展、品牌運營、產(chǎn)品塑造方面更進一步。競爭格局方面，2021 年線下 KA 渠道布局品牌增多，稀釋了 TOP5 品牌的集中度；同期線上馬太效應 加強，進入與退出品牌數(shù)量相同，腰尾部品牌壓力加劇。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

渠道特點展望：專賣店等傳統(tǒng)渠道萎縮，線上平臺等流量渠道快速上升。（1） 疫情的出現(xiàn)和社交電商的崛起，進一步加速線上渠道的增長。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)， 預計 2021 年電商渠道的零售額占比將提升至 26%，集成灶廠商正完善與電商平 臺的合作，探索線上直播、短視頻、新媒體等內(nèi)容營銷的新型推廣方式。（2） 線下建材家裝市場的占比穩(wěn)定在 33%左右。集成灶備前裝屬性，需要提前設(shè)計 和預留，建材市場的店中店進行終端攔截仍是廠商重點布局渠道。（3）KA 賣場 比重上升至 10%，大賣場費用比較高，但是樹立品牌和提升客單價的效應明顯。

產(chǎn)品趨勢展望：高端需求持續(xù)增長，蒸烤一體機占比繼續(xù)提升。預計高端需求將 持續(xù)增長，據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021 年 1-8 月集成灶線上 9000 元以上產(chǎn)品零售 額份額達到 47.8%，同比增長 18.1 個百分點；線下 1.2 萬元以上產(chǎn)品零售額份 額達到 37.1%，同比增長 9.0 個百分點。產(chǎn)品均價提升主因多功能一體機的結(jié)構(gòu) 占比提升，截至 21Q2 線上市場中蒸烤一體機零售額占比達到 48.2%，同比 +31pcts。家庭廚房空間不足+消費者對于多功能的渴望，刺激蒸烤一體機的銷 售水漲船高，未來更多功能的集成或?qū)⑼苿蛹稍罾^續(xù)往高端化方向發(fā)展。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

4.4.2、掃地機&洗地機：創(chuàng)新趨勢延續(xù)，新品層出不窮

預計清潔品類將延續(xù)強創(chuàng)新的產(chǎn)業(yè)態(tài)勢。以掃地機為例，該品類在歐美國家逐漸 由“早期使用者”過度到“早期大眾”階段，2016-2020 年全球（除中國）掃地 機市場規(guī)模 CAGR 為 23%。國內(nèi)方面，盡管 2019 年起掃地機零售量的增長并不 明顯（21 年 1-8 月同比下滑 4%），但產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新能力強，品類更迭速度快，廠商 推新賣貴繼續(xù)拉動品類的高增長（21 年 1-8 月零售額同比+28%）。清潔品類的 創(chuàng)新不僅局限于掃地機，洗地機異軍突起，21 年上半年銷售額同比接近 900% 并成功躍升至清潔品類銷額占比第三。相對來講，第二品類無線吸塵器維持小幅 增長，其在高端市場面臨洗地機為代表的的吸拖類產(chǎn)品的擠壓。

產(chǎn)品趨勢展望一：掃拖自清潔機器人普及率繼續(xù)提升。掃拖機器人已經(jīng)基本完全 普及，截至 21 年中 97%的掃地機器人已經(jīng)具備拖地功能，同時掃拖自清潔機器 人產(chǎn)品正在快速提升，從 19 年銷量占比 0.3%，上升至 21 年年中的 32.9%。隨 著石頭、追覓、科沃斯等品牌相繼推出自清潔類機器人，預計明年掃拖自清潔產(chǎn) 品的銷量占比有望超過 50%。

產(chǎn)品趨勢展望二：眾多品牌加入其中，洗地機市場繼續(xù)發(fā)力。2019 年洗地機市 場規(guī)模不足 1 億元，奧維云網(wǎng)估計 2021 年全年洗地機規(guī)模將突破 50 億元，品 牌也由 20 年 15 個增長到今年突破 50 個。根據(jù)奧維云網(wǎng)，2021 年 1-7 月，添 可銷售額市場份額達到 76%，但隨著洗地機市場熱度上升，品牌不斷進入，洗 地機新品如雨后春筍，其中添可、必勝分別推出芙萬 2.0 和四代 CROSSWAVE X7 系列，美的、石頭、追覓、鯊客等品牌也都帶來全新產(chǎn)品，在模式選擇、水箱容 量、滾刷設(shè)計等多個方面進行升級，而采用水塵環(huán)流技術(shù)的代表 HIZERO 和滴 水，其產(chǎn)品憑借續(xù)航長、噪音小、無尾氣排放等優(yōu)點受到了不少好評。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

4.5、 白電龍頭利潤率：或隨成本壓力緩解而提升

4.5.1、最近兩輪成本上漲期：壟斷地位助龍頭轉(zhuǎn)嫁成本壓力

第一次成本上漲期（2016Q3-2018Q3）：白電龍頭毛利率3先抑后揚，依靠降費 提價轉(zhuǎn)嫁成本壓力。2016Q3 開始，原材料成本迅速上漲，在 2017Q1 達到增速 最高為 36%，而空調(diào)均價同比增速緊接在 2017Q2 達到最高為 8%，后續(xù)二者增 速環(huán)比減小。在此期間，白電三巨頭的毛利率同比和凈利率同比先抑后揚，本輪 漲價周期龍頭依靠提高產(chǎn)品價格和降低費用投放來穩(wěn)定毛利率以及凈利率。

第二次成本上漲期（2020Q3-2021Q2）：白電龍頭毛、凈利率先升后降，21 年 提價控費難擋下滑頹勢。新冠疫情后全球大宗商品價格快速上漲，但 2020Q4 白電龍頭的凈利率達到近年最高，同比+6pcts，這主要受益于空調(diào)均價提升和銷 售費用率降低（2020Q4 空調(diào)均價同比+11%，單季銷售費用率同比-1.3pcts）。進入 2021 年，原材料上漲勢頭過大，白電盈利指標承壓，2021Q2 毛/凈利率較 19 年同期分別-4.8pcts/-2.4pcts，同比則基本持平。（報告來源：未來智庫）

4.5.2、最近兩輪成本下降期：龍頭享受成本向下/均價向上剪刀差

第一次成本下跌期（2011Q4-2016Q2）：白電龍頭毛利率先升后降再升，受成 本和產(chǎn)品均價共同作用。在 2011Q4-2014Q3，受益于成本下跌和產(chǎn)品均價小幅 上調(diào)，期間龍頭毛利率同比大幅上升，但由于銷售費用率同比同樣向上，期間凈 利率同比的向上幅度不如毛利率。2014Q4-2015Q4，成本降幅擴大，均價則因 促銷舉措下滑 4.5%，導致 2015Q4 毛利率同比-4.7pcts；在 2016Q1-2016Q2， 原材料成本降幅縮窄，均價回歸溫和上漲，2016Q2 龍頭銷售費用率較 2015Q4 變動-0.7pcts，而毛/凈利率較 2015 Q4 變動+3.3pcts/+4.3pcts。

(圖片來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)

第二次成本下跌期（2018Q4-2020Q2）：新冠疫情沖擊規(guī)模，成本、均價及毛/ 凈利率全面下降。2019 年原材料成本增幅處于負區(qū)間，空調(diào)均價雖因價格戰(zhàn)走 低（2019Q4 同比變動-21%），但 2019Q3 凈利率同比依然實現(xiàn)小幅上揚；2020Q1-2020Q2 由于新冠疫情，原材料成本、產(chǎn)品均價、龍頭毛/凈利率全面下 滑。

4.5.3、總結(jié)：白電龍頭在成本上漲期韌性強，下跌期內(nèi)受益更大

龍頭具備強韌性，成本轉(zhuǎn)嫁和盈利能力更強。龍頭上下游議價能力極強，導致成 本轉(zhuǎn)嫁順暢，具體表現(xiàn)在：1）成本見底回升迅速傳導至零售價見底向上；2） 成本見頂向下甚至負增長后，終端售價仍能維持一段時間的溫和擴張。此外，龍 頭企業(yè)具備規(guī)模優(yōu)勢、綜合成本優(yōu)勢，掌握定價權(quán)，因而抵御成本上漲和擴大成 本下跌紅利的能力更強。

未來一年龍頭利潤率同比或?qū)⒚黠@改善。原材料成本（t-2）和當期空調(diào)均價較 好解釋白電三巨頭整體毛利率變化。當原材料成本陡峭向上并上穿均價曲線，廠 商毛利率初期面臨較大壓力，而后壓力隨著均價抬升+基數(shù)效應逐步收窄，同期 龍頭凈利率的向下壓力相對可控，主因銷售費用率緊跟毛利率變化。目前產(chǎn)品均 價下調(diào)概率較低，同時企業(yè)費用在過去一年里已被盡量壓縮，因此原材料價格變 動或成為企業(yè)利潤率的主導因素。結(jié)合過去成本下跌周期內(nèi)原材料成本和龍頭利 潤率的情況（2012Q3 原材料成本同比-13%，均價同比-4%，龍頭毛/凈利率分 別同比+4.1pcts/2pcts；2016Q1 原材料成本同比-14%，均價同比+0.1%，龍頭 毛/凈利率分別同比+2.0pcts/+2.2pcts），我們判斷未來一年龍頭利潤率同比或 將出現(xiàn)明顯的邊際改善，若原材料成本在目前基礎(chǔ)上同比下調(diào) 15%-20%，結(jié)合 歷史經(jīng)驗，龍頭企業(yè)毛利率有望同比提升 2pcts-5pcts，凈利率則有望同比提升 2pcts-2.5pcts。

（提示：本文僅供參考，不代表任何投資建議）

免責聲明：非本網(wǎng)作品均來自互聯(lián)網(wǎng)，轉(zhuǎn)載目的在于傳遞更多信息，并不代表本網(wǎng)贊同其觀點和對其真實性負責，如涉及版權(quán)等問題，請與我們聯(lián)系刪除或處理。(文章來源：家電圈網(wǎng)-公眾號，侵刪)